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　　（来源：F金融）

　　随着境内 IPO 通道收紧，以及境外资本市场上市要求与门槛的持续放宽，越来越多有融资需求且具备国际市场布局诉求的境内企业，纷纷将目光投向海外上市。

　　然而，在实际操作中，受相关政策的动态调整、企业自身状况及外部环境变化等多重因素影响，境外 IPO 的进程并非一成不变，而是呈现出多样化的态势。那么，2025 年上半年境内企业境外上市的具体情况如何？展现出哪些鲜明特性？在实施股权激励时又遭遇了哪些难题与挑战？

　　一、2025 年上半年境外备案数据全景剖析

　　自 331 备案新规实施以来，企业赴海外上市的流程发生显著变革，各家企业也在不断变化的外部环境中，积极探寻适合自身的资本路径。

　　宏观数据透视

　　2025 年 1 月 1 日至 6 月 30 日（以下简称 “统计期间”），统计数据显示，有 170 家首次发行证券的企业收到证监会反馈，其中 69 家通过备案。此外，还有 21 家企业在境外上市后，其境外发行证券的申请也通过了备案。关于首次发行证券企业的详细数据，将在下文展开分析。

　　与 2024 年上半年相比，首次发行及境外上市后境外发行证券的企业中，2024 年同期有 162 家收到证监会反馈，2025 年同期这一数字增至 191 家，反馈数量有所上升；但通过备案的企业数量却从 2024 年的 100 家降至 2025 年的 90 家，整体备案通过率呈下降趋势。

　　整体备案通过态势

　　上半年，在 170 家收到证监会反馈的企业中，69 家通过备案，占比 40.59%；101 家收到证监会问询并需补充材料，占比 59.41%，呈现出 “少数通过、多数补料” 的格局。

　　上市地分布格局

　　2025 年上半年，境内企业境外上市的地点选择呈现出明显的集中性。其中，135 家企业选择在香港联交所上市，占比 79.41%；29 家企业选择在美国纳斯达克交易所或纽约证券交易所上市，占比 17.06%；另有 6 家企业在台湾、新加坡等证券交易所申请上市，占比约 3.53%。

　　从备案结果来看，51 家申请在港交所上市的企业收到上市备案通知书，约占反馈企业总数的 30%；而申请在纳斯达克上市并收到备案通知书的企业仅有 13 家，约占反馈企业总数的 7.65%，港交所的备案通过效率相对更高。

　　行业分布特征

　　受行业现状及境内外资本市场上市政策等多重因素影响，当前赴境外上市的企业在行业分布上呈现出显著的聚集特征。排名前五的行业依次为制造业，科学研究和技术服务业，信息传输、软件和信息技术服务业，批发和零售业（均为国标一级行业）。

　　发行类型情况

　　2025 年上半年，直接境外上市成为较多企业的选择，共有 94 家，其中 35 家收到上市备案通知书，占收到备案通知书企业总数的 50.72%。在直接境外上市的企业中，有 46 家申请 “全流通”，占比 48.94%。

　　选择间接境外上市的企业有 76 家，其中 49 家采用直接持股方式，11 家采用 VIE 架构。这些间接上市企业中，34 家收到上市备案通知书，且直接持股企业数量最多，占申请收到备案通知书企业总数的 30.43%。

　　证监会问询焦点

　　从问询情况来看，企业被问询最多的是股东情况，涉及 124 家，具体包括股东出资、股东权利、新增股东及股东穿透等方面。此外，112 家企业被问及业务的合规性与合理性；40 家企业在股权激励、员工持股计划等方面受到问询。

　　时间周期分析

　　为帮助企业预估准备周期，统计显示，除因秘交无法查询接收材料时间的企业外，企业备案的平均时间约为 228 天。其中，直接境外上市的企业备案时间约 182 天，间接境外上市的企业约 291 天，而 VIE 架构企业的备案时间最长，约为 389 天。

　　二、2025 年上半年企业境外上市的趋势与特性

　　企业对境外上市的青睐，与境内 IPO 通道收紧、境外上市门槛放宽密切相关。例如，港股市场的 18A 章、18C 章，为尚未盈利的生物医药或特专科技企业提供了更友好的上市条件。与以往相比，2025 年企业境外 IPO 呈现出三大明显变化。

　　行业趋势：聚焦高科技创新领域

　　在国标一级行业基础上进一步细分可见，选择境外上市的企业多集中在药剂研发、医疗器械、新能源、SaaS 等高科技创新性行业，这与境内政策环境及境外上市条件的调整密切相关。

　　不过，也有部分科创类企业，如某些药剂研发企业，虽可通过 18A 章在港股上市，但出于流动性、企业估值等因素考量，选择延迟 IPO，待自身基本面达标后再寻求 A 股上市。

　　上市地趋势：港股占比显著提升

　　当前境外资本市场中，虽新加坡、台湾等地也是备选，但仍以港、美为主。2025 年之前，香港已是境外上市首选地，但与美股的差距并不悬殊。而今年上半年，港股以压倒性优势成为中概股上市首选，按证监会反馈数量计，占比接近 80%。

　　这种 “弃美转港” 的转变，一方面与中美关系不确定性及 “中概股危机” 有关，另一方面也源于美股更高的上市成本与门槛。不过，仍有部分企业坚持选择美股，如估值约 1 亿美元的小体量企业或主营业务扎根海外的红筹企业，它们看重美股的品牌背书与优质融资环境。

　　发行类型趋势：直接上市占比反超

　　2024 年全年，在证监会反馈的企业中，171 家选择间接境外上市，占比 66.8%。而 2025 年上半年，这一数据发生翻转：在收到反馈的企业中，94 家选择直接境外上市，占比 55.29%，超过间接上市企业数量。

　　这一转变可能与境内 IPO 通道收紧有关。例如，上半年选择直接境外上市的企业中，部分因具有国资背景，无法搭建红筹架构，只能选择直接上市方式。

　　三、企业（拟）境外 IPO 实施股权激励的挑战

　　对于以科技创新为核心的企业而言，高端人才至关重要，股权激励因此成为这类企业招人、留人的标配。但由于境内外监管差异，（拟）境外上市企业在实施股权激励时面临诸多挑战。

　　港股第 17 章的影响

　　2023 年港交所《上市规则》第 17 章修订生效，更新了适用范围、激励对象等细则，导致许多（拟）港股上市企业在实施股权激励时，面临规则理解不清、缺乏实操经验等难题。

　　规则理解不清方面，不少企业对修订后的新规了解不足，导致在港股上市进程中需额外花费时间处理历史遗留问题或研习新规则，影响 IPO 进度。例如，部分从境内上市转向境外 IPO 的企业，前期预留资源池用于股权激励，但 17 章要求上市前资源池股份须在上市前对应到个人完成授予，这使得这些企业需在上市前紧急处理，易引发麻烦与纠纷。

　　缺乏实操经验方面，17 章中存在不少 “建议” 性内容，拟上市企业因缺乏经验，易陷入 “模棱两可” 的境地，给方案设计与执行带来困扰。比如，17 章建议股权激励归属周期至少 12 个月，但仍有企业在 17 章发布后实施授予后立即归属的激励计划。由此可见，经验丰富、专业过硬的咨询团队对企业至关重要。

　　7 号文登记备案问题

　　7 号文登记备案是易被企业忽略的实操要点。7 号文针对境外上市企业境内员工通过股权激励获得境外收益的合规性登记，即中概股实施境外标的股权激励时，必须完成 7 号文外汇备案，且每个参与的境内员工都需完成相关外汇登记。

　　若企业未在规定期限内完成 7 号文登记备案，不仅会面临合规风险，还会影响员工境外激励权益的返程归属，进而削弱激励效果。

　　四、量体裁衣，以专业应对变化

　　随着监管政策与市场需求的不断调整，企业的境外 IPO 及股权激励策略也需随之动态变化。例如，在港股直接上市的中概股，其激励方案制定已从偏向 A 股风格，转向更贴近红筹架构风格，通过增发或带期权上市等方式推进激励落地。

　　事实上，企业做好股权激励，需结合外界环境与自身情况实时调整，量体裁衣，方能在合法合规的前提下，以最低成本实现最大激励效应。随着企业可选择的资本路径日益多样，对激励方案的要求也不断提高，这离不开专业咨询团队的支持。

　　未来，我们将持续关注境内外资本市场，不断输出数据总结与趋势洞察，助力更多高质量企业实现快速发展。

　　文章来源:一心向上ESOP

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